Taux de capitalisation et rendement cash-on-cash, expliqués avec un seul exemple

Ces deux indicateurs sont constamment confondus, car ils décrivent tous deux la performance d'un bien — mais ils répondent à des questions différentes et peuvent pointer dans des directions opposées pour une même opération.

L'exemple

Imaginons que vous étudiez un bien de $400,000 qui génère $28,000 par an de résultat net d'exploitation (RNE) — le loyer après vacance et charges d'exploitation, avant toute mensualité de prêt.

Le taux de capitalisation pose la question : si je payais tout au comptant, quel rendement ce revenu générerait-il ? C'est simplement $28,000 ÷ $400,000 = 7%. Peu importe la façon dont vous comptez réellement payer le bien — le taux de capitalisation suppose à chaque fois un acheteur au comptant.

Le rendement cash-on-cash pose une tout autre question : compte tenu de la façon dont je finance réellement ce bien, quel rendement ai-je sur ma trésorerie réelle ? Supposons que vous versiez 25% d'apport ($100,000) plus $8,000 de frais d'acquisition — soit $108,000 de votre propre argent. Votre prêt sur les $300,000 restants coûte $19,000 par an en capital et intérêts. Votre cash-flow réel est de $28,000 − $19,000 = $9,000. Le rendement cash-on-cash est $9,000 ÷ $108,000 = 8.3%.

Même bien, même revenu — un taux de capitalisation de 7% et un rendement cash-on-cash de 8.3%. L'écart s'explique entièrement par l'effet de levier.

Pourquoi l'effet de levier peut jouer dans les deux sens

Dans l'exemple ci-dessus, l'emprunt a aidé, car le rendement du bien (son taux de capitalisation) dépassait le coût effectif du prêt. Quand cette relation s'inverse — quand votre taux d'intérêt est supérieur au taux de capitalisation — l'effet de levier joue contre vous, et le rendement cash-on-cash tombe sous le taux de capitalisation au lieu de le dépasser. C'est l'intuition la plus importante à construire sur l'immobilier financé à crédit : la dette amplifie ce que l'opération sous-jacente faisait déjà, en bien comme en mal.

Reprenez la même opération avec un taux de prêt de 7.5%. Le prêt de $300,000 coûte désormais environ $25,170 par an sur 30 ans. Le cash-flow tombe à $28,000 − $25,170 = $2,830, et le rendement cash-on-cash à $2,830 ÷ $108,000 = 2.6%. Le bien n'a pas changé et son taux de capitalisation est toujours de 7% — seul le prix de l'argent emprunté a changé.

Le test d'équilibre : taux de capitalisation ou constante de prêt

Il existe un moyen rapide de savoir à l'avance de quel côté de la ligne tombe une opération. Divisez l'annuité de remboursement par le montant emprunté. Les prêteurs appellent cela la constante de prêt ; elle reflète à la fois le taux d'intérêt et la vitesse de remboursement.

Dans la première version de l'exemple, $19,000 ÷ $300,000 donne une constante de prêt d'environ 6.3%, inférieure au taux de capitalisation de 7% : l'argent emprunté rapporte plus qu'il ne coûte, et l'effet de levier fait monter le rendement cash-on-cash. Avec un taux de 7.5%, la constante de prêt atteint environ 8.4%, au-dessus du taux de capitalisation : l'emprunt tire alors le rendement vers le bas. Si le taux de capitalisation dépasse la constante de prêt, la dette aide ; s'il est inférieur, elle pénalise.

Ce que le rendement cash-on-cash laisse de côté

Le rendement cash-on-cash ne compte que l'argent qui arrive sur votre compte chaque année. Une partie de chaque mensualité rembourse le capital, ce qui constitue du patrimoine même si vous ne le voyez jamais en trésorerie. Le bien peut aussi prendre ou perdre de la valeur, et les règles fiscales sur l'amortissement et les intérêts peuvent changer ce que vous conservez. Aucun de ces éléments n'apparaît dans l'un ou l'autre indicateur.

C'est pourquoi une opération au rendement cash-on-cash modeste peut rester un investissement raisonnable à long terme, et pourquoi un rendement élevé n'est pas automatiquement sûr. Pour réunir toutes les sources de rendement — cash-flow, remboursement du capital et valorisation —, il faut une vision du rendement total plutôt que l'un ou l'autre de ces ratios.

Ce que le taux de capitalisation laisse de côté

Le taux de capitalisation a lui aussi ses angles morts. C'est la photographie d'une seule année de revenus : il ne dit rien de la hausse des loyers, des travaux à venir ni d'un bail qui se termine le mois prochain. Il dépend aussi entièrement de la façon dont le revenu net d'exploitation a été calculé. Un vendeur qui oublie la vacance ou l'entretien peut faire paraître n'importe quel bien bien placé, d'où l'intérêt de recalculer ce revenu vous-même plutôt que de vous fier à celui de l'annonce.

Lequel utiliser ?

Utilisez le taux de capitalisation pour comparer des biens ou des marchés indépendamment du financement — c'est la mesure la plus propre pour comparer des choses comparables. Utilisez le rendement cash-on-cash pour juger de la performance d'une opération précise avec vos conditions de prêt précises, ce qui détermine réellement votre cash-flow annuel. Les investisseurs sérieux suivent les deux, sur la même opération, côte à côte.

Un ordre raisonnable consiste à trier d'abord avec le taux de capitalisation, qui indique si le bien rapporte assez par lui-même, puis à vérifier le rendement cash-on-cash avec le prêt que vous pouvez réellement obtenir. Un bien qui ne fonctionne que grâce à un financement bon marché ou inhabituel mérite un second examen avant de vous engager.

Pour mieux juger le premier chiffre, lisez qu'est-ce qu'un bon taux de capitalisation ? Faites ensuite l'essai avec le calculateur de taux de capitalisation et le calculateur de rendement cash-on-cash — ou obtenez la vue complète d'un coup avec le calculateur d'investissement immobilier.